圖：美國利率居高不下，將削弱美股盈利修復(fù)的預(yù)期。

　　美股整體仍屬于“通脹受益性資產(chǎn)”。申萬宏源策略研究部高級(jí)分析師馮曉宇認(rèn)為，下半年在美國高利率環(huán)境下，美股“高位震蕩”是基準(zhǔn)假設(shè)，建議關(guān)注二季報(bào)期間上市公司關(guān)于“關(guān)稅對(duì)成本”的實(shí)質(zhì)性影響，以及“需求前置”的后續(xù)影響。她并提示，“特朗普put”和“美聯(lián)儲(chǔ)put”（指市場(chǎng)認(rèn)為特朗普和美聯(lián)儲(chǔ)將采取必要措施，防止美股大幅下跌的預(yù)期）恐難兩全，美股積聚的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)仍待釋放。

　　馮曉宇分析指，4月以來美股反彈主要由盈利上修和ERP（股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)）下修所驅(qū)動(dòng)，而無風(fēng)險(xiǎn)利率的貢獻(xiàn)為負(fù)。上半年特朗普政策本質(zhì)是通過征收商品關(guān)稅、削減醫(yī)保、削減高校稅收優(yōu)惠等，為美國財(cái)政開源節(jié)流。下半年除關(guān)稅政策外，特朗普政策重心是通過“去監(jiān)管”，以提升經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能，降低赤字水平。例如，放寬人工智能（AI）的監(jiān)管以增加創(chuàng)新動(dòng)能，以及放寬銀行業(yè)資本限制以提升經(jīng)濟(jì)活力。另一方面，美國財(cái)政難點(diǎn)仍在收入端，潛在的外國資本稅、數(shù)字服務(wù)稅、跨國企業(yè)稅或會(huì)成為特朗普政府主動(dòng)破局點(diǎn)，亦可能是下半年美股的風(fēng)險(xiǎn)來源。

　　馮曉宇提醒，目前美股市場(chǎng)核心資產(chǎn)主要包括科技、消費(fèi)，他們均屬于“通脹受益型資產(chǎn)”，而標(biāo)指長期毛利率與美國通脹呈現(xiàn)正相關(guān)。自下而上看，今明兩年標(biāo)指盈利增速預(yù)計(jì)分別為10.8%、13.4%，若信用風(fēng)險(xiǎn)引致美國利率水平居高不下，美股盈利修復(fù)預(yù)期或受擾動(dòng)。

　　AI產(chǎn)業(yè)鏈仍看高一線

　　申萬宏源的美股策略報(bào)稱，特朗普政府冀透過“全球合作”來鞏固美國的AI主導(dǎo)權(quán)，疊加AI應(yīng)用場(chǎng)景降本增效的穩(wěn)步推進(jìn)，美股AI產(chǎn)業(yè)鏈仍是當(dāng)前確定性較高的方向。下半年關(guān)稅預(yù)期若能逐步緩解，美國制造企業(yè)資本開支意愿或更明確，但系統(tǒng)性好轉(zhuǎn)仍待美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步降息之后。