圖：中國資本市場正從規(guī)模擴張向功能提升轉型，著力構建與新質生產(chǎn)力發(fā)展相適配的現(xiàn)代金融體系。

　　2025年是中國資本市場迎來全面深化改革的關鍵之年。從頂層設計看，本輪改革以制度創(chuàng)新為核心，構建“融資─投資─監(jiān)管”三位一體的政策框架。

　　今年政府工作報告首次將“穩(wěn)住樓市股市”寫進經(jīng)濟社會發(fā)展總體要求。兩會期間，中國證監(jiān)會主席吳清提到，未來將持續(xù)推動新“國九條”和“1＋N”政策體系落地見效，以深化資本市場投融資綜合改革為牽引，加快推進新一輪資本市場改革開放，不斷筑牢股市健康發(fā)展的根基。

　　3月份國務院辦公廳與中證監(jiān)聯(lián)合發(fā)布《關于做好金融“五篇大文章”的指導意見》及配套文件。這一政策框架旨在通過制度創(chuàng)新與資源傾斜，推動要素向新質生產(chǎn)力領域集聚，形成具有全球競爭力的創(chuàng)新生態(tài)系統(tǒng)，使資本市場真正成為經(jīng)濟轉型升級的“晴雨表”和“助推器”。

　　綜合改革怎樣搞

　　中央經(jīng)濟工作會議與政府工作報告明確將“深化資本市場投融資綜合改革”作為主線，提出“推動中長期資金入市”與“加強戰(zhàn)略性力量儲備”的核心任務，標志著中國資本市場正從規(guī)模擴張向功能提升轉型，著力構建與新質生產(chǎn)力發(fā)展相適配的現(xiàn)代金融體系。

　　首先是資金端改革：

　　1）長期資本培育的迫切性。當前國內資本市場短期交易占比過高（散戶交易量占比約60%），導致市場波動率顯著高于成熟市場?！蛾P于推動中長期資金入市的指導意見》等文件，從稅收激勵、考核機制、產(chǎn)品創(chuàng)新三方面破除制度障礙，引導社保、保險、理財?shù)荣Y金形成“長錢長投”的市場生態(tài)。通過稅收遞延型養(yǎng)老保險擴容、企業(yè)年金投資比例動態(tài)調整等工具，有望將保險資金權益類配置比例提升至15%以上，形成數(shù)萬億的增量資金池。同時社?；鸱€(wěn)健的長期投資業(yè)績，也能夠為市場樹立價值投資標桿。

　　2）資金結構優(yōu)化的溢出效應。美國“401K計劃”推動共同基金持股平均周期約5年，而A股機構投資者平均持股周期僅1年。引導“耐心資本”入市不僅能改善流動性結構，更能促進上市公司治理優(yōu)化。

　　其次是資產(chǎn)端優(yōu)化：

　　1）發(fā)行制度差異化設計。科創(chuàng)板已試點“市值＋研發(fā)投入”的第五套上市標準，但2023年仍有42%的申報企業(yè)因科創(chuàng)屬性不足被否。下一步需建立多維度的硬科技評價體系，例如引入專利價值評估模型，發(fā)明專利維持年限、產(chǎn)業(yè)鏈安全貢獻度、專利轉化率等指標。港交所18C章對科技公司的上市改革，在收入門檻豁免和行業(yè)聚焦方面的經(jīng)驗具有參考價值。

　　2）并購重組市場化改革。當前A股并購重組平均審核周期仍長達約80天，相比美股市場備案制效率存在差距?？煽紤]在戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)領域試點“快速通道”機制，將審批時限壓縮至30個工作日內。同步完善中小股東異議機制，防止2015年并購泡沫重演。同時嘗試發(fā)展私募股權二級市場，目前國內S基金（私募股權二級市場）交易規(guī)模僅占全球的3%，可通過稅收優(yōu)惠引導資金參與S交易，為早期投資者提供退出通道。

　　再次是退市機制完善的市場化路徑。資本市場不僅要為優(yōu)質公司提供成長的空間，也要及時淘汰那些無法適應市場變化的公司。通過退市機制可以促進資源的有效配置，提高資本市場的整體效率。在2023年，退市公司達到45家，創(chuàng)下了歷史新高，但面值退市的公司占比高達67%。這一數(shù)據(jù)反映出，現(xiàn)有的財務類指標已經(jīng)無法有效地識別出那些業(yè)績不佳的公司。為了改善這一狀況，我們可以借鑒納斯達克市場所采用的“市值＋流動性”復合退市標準。具體來說，連續(xù)60個交易日市值低于5億元人民幣，并且日均交易額不足500萬元人民幣的公司，應當啟動退市程序。

　　五篇文章如何做

　　科技金融。為了促進科技創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)升級，政府和金融機構建立了一個覆蓋科技企業(yè)整個生命周期的服務體系，并設立了專項產(chǎn)業(yè)基金，專注于支持半導體、生物醫(yī)藥等具有戰(zhàn)略意義的領域。此外，為了更好地評估科技型企業(yè)的價值，市場正在完善科技型企業(yè)的估值體系，這將有助于引導機構投資者建立長期考核機制，從而為科技企業(yè)提供更穩(wěn)定和長期的資金支持。

　　綠色金融。綠色金融是推動可持續(xù)發(fā)展和環(huán)境保護的重要手段。為了構建一個有效的綠色金融體系，正在從“標準─產(chǎn)品─市場”三個方面進行三位一體的建設。首先，制定統(tǒng)一的環(huán)境信息披露標準，這將提高企業(yè)環(huán)境信息的透明度，幫助投資者做出更明智的投資決策。其次，綠色債券的發(fā)行規(guī)模正在擴大，這將為綠色項目提供更多的資金來源。最后，積極探索碳期貨等衍生品交易，有助于形成合理的碳價格，推動碳排放權的市場化交易。

　　普惠金融。通過多層次市場協(xié)同破解中小微企業(yè)融資難題，整合多維度數(shù)據(jù)降低信息成本，解決“首貸難”問題；知識產(chǎn)權質押債券等工具將緩解抵押品不足困境；區(qū)塊鏈技術實現(xiàn)貸款流程線上化，降低縣域金融服務邊際成本。這些舉措通過“信用下沉─工具創(chuàng)新─技術賦能”，構建起覆蓋城鄉(xiāng)的普惠金融服務網(wǎng)絡，促進金融資源向實體經(jīng)濟薄弱環(huán)節(jié)配置。

　　養(yǎng)老金融。遵循“稅收激勵─資產(chǎn)配置─風險分散”的路徑，產(chǎn)品創(chuàng)新持續(xù)深化，試點養(yǎng)老理財跨市場配置，允許養(yǎng)老金投資REITs等權益類資產(chǎn)，實現(xiàn)養(yǎng)老資金保值與創(chuàng)新資本供給的匹配。這些措施旨在為個人提供更多的養(yǎng)老投資選擇，同時通過跨市場配置，分散風險，提高養(yǎng)老資金的收益。

　　數(shù)字金融。通過技術賦能重構市場基礎設施與監(jiān)管框架，形成“技術應用─效率提升─風險防控”的動態(tài)平衡。區(qū)塊鏈存證提升審核效率，AI投研降低信息處理成本，推動市場從“政策驅動”向“技術驅動”轉型。這些舉措通過數(shù)字技術與金融市場的深度融合，提升資源配置效率，同時構建適應金融科技發(fā)展的新型監(jiān)管體系。

　　市場定位再細化

　　為了深化科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、北交所的改革，需要在發(fā)行上市、信息披露、板塊層次等方面應進一步優(yōu)化差異化安排，以促進市場資源向新產(chǎn)業(yè)、新業(yè)態(tài)、新技術領域集聚。例如，科創(chuàng)板可以針對高科技企業(yè)設置更為靈活的上市標準，創(chuàng)業(yè)板可以為成長型企業(yè)提供更為寬松的融資環(huán)境，北交所則可以成為中小企業(yè)直接融資的重要平臺。

　　數(shù)據(jù)顯示，自新“國九條”實施一年以來，A股上市公司分紅比例提升至35%，這不僅提高了投資者的回報，也增強了市場的吸引力。同時，重大違法強制退市案例同比大幅增加，這表明資本市場質量逐步提高，資本市場環(huán)境逐步改善，投資者信心逐步增強。

　　未來展望

　　制度銜接問題。當前，中國資本市場正在經(jīng)歷一場深刻的變革，注冊制改革旨在簡化企業(yè)上市流程，提高市場效率，但與之相配套的退市機制改革卻顯得相對滯后，導致了市場中存在一種不平衡現(xiàn)象：一方面，企業(yè)上市的門檻降低，市場活力得到激發(fā)；另一方面，退市機制不暢，使得一些業(yè)績不佳、不符合市場要求的公司仍然占據(jù)著寶貴的市場資源。因此，未來改革的深化需要在注冊制和退市機制之間找到一個平衡點，確保市場既有活力又能保持高效和公平。

　　利益平衡難題。隨著中國資本市場對外開放程度的加深，越來越多的中長期資金，如社?；?、保險資金、養(yǎng)老金等，開始進入股市。這些資金的特點是追求穩(wěn)定收益，風險偏好較低。但當前市場中存在著對短期業(yè)績的過度關注，這與中長期資金的投資理念并不相符。為了吸引和利用好這些資金，市場需要提供更多的低風險投資產(chǎn)品，同時監(jiān)管層也應引導投資者樹立正確的投資觀念，重視長期投資價值，減少對短期波動的過度反應。

　　國際環(huán)境變量。近年來，由于全球經(jīng)濟形勢的復雜多變，包括美國利率政策調整、國際貿易摩擦等因素，全球資產(chǎn)價格經(jīng)歷了劇烈的波動和重構。這種波動很容易對A股市場造成影響。為了應對這一挑戰(zhàn)，中國資本市場需要進一步完善風險管理體系，提高市場透明度和信息傳遞效率，同時加強國際合作，共同維護全球金融市場的穩(wěn)定。

　?。ㄗ髡邽橥赓Y投資基金董事總經(jīng)理）